作者｜Eastland
头图｜AI 生成
2025 年 2 月 9 日晚，东风集团股份 （HK：00489） 和长安汽车 （SZ：000625） 同时发布公告，均称 「收到控股股东通知」、「正与其他国资央企筹划重组事项」。
全球汽车行业正在经历百年未有之变局，电动化、智能化风起云涌，传统燃油车销量下滑、经营效益恶化。在这样的背景下，本田、日产共同宣布开启重组谈判。但是谈了不到两个月，合并宣告终止。
东风、长安最终实控人都是国资委。从销售规模、行政级别等方面，东风集团都占上风，但凭近些年的业绩当不了合并后新公司的 「领头羊」。另外，东风集团市值仅为长安的零头 （相差 1000 亿），这点也非常重要。
2 月 17 日，东风汽车董事、总经理周治平调任兵装集团 （长安汽车母公司） 董事、总经理。值得注意的是，周治平曾任长安汽车董事、总裁，2021 年调任一汽，2024 年 3 月调任东风汽车。
从履历看，周治平是领导合并后新公司的最佳人选。他调回兵装集团，说明重组将以长安为主体 （假如长安并入东风，周治平 「原地等待」 即可）。
回过头来看，2024 年 3 月周治平调任东风汽车，是两大车企合并的前奏。
「商乘并举」 的结局
早在 2014 年，东风汽车销量就达到 273.35 万辆，在中国汽车市场的占有率高达 11.6%。
东风汽车采取 「商乘并举」 的产品战略。过往十年，以销量而论，乘用车占比保持在八成以上。
东风商用车产品 （轻重微卡车、客车） 主要在东风商用车、东风汽车股份、东风柳汽、东风特商和郑州日产等五家公司生产；
乘用车产品分合资、自主两大阵营：合资品牌由东风日产、东风本田领衔，自主品牌包括猛士、岚图、风神、柳汽。法系东风标致、东风雪铁龙、东风爱丽舍、东风雷诺以及日系准豪车英菲尼迪已经式微。
以 2014 年乘用车销量为基数，过往十年的走势可概括为冲高回落：
2015、2016、2017，销量稳步上行，2017 年达到峰值 328.4 万辆。其中，乘用车投放 20 款新车，年销量达 282.9 万辆，销量指数为 121（即本年销量相当于 2014 年的 121%）；
2018 年，总销量回落到 305.2 万辆。其中，乘用车销量 261.1 万辆，销量指数 112；
2020 年，总销量 286.8 万辆。其中，乘用车 231.3 万辆，销量指数跌破 100；
2023 年，总销量加速下跌到 208.8 万辆。其中，乘用车售出 174.5 万辆，销量指数 75；
2024 年，总销量 189.8 万辆，较 2017 年峰值下降 42.3%。其中，乘用车售出 154.6 万辆，销量指数 71%。
2024 年，商用车销量 35.2 万辆，较 2014 年几乎没有增长，在中国汽车市场的占有率从 11.6% 跌至 6.1%。
2024 年初公布的销量目标 270 万辆，其中乘用车 228 万辆。结果实际销量不到 190 万辆、完成率 70.3%；乘用车销售 154.4 万辆、完成率 67.8%。
「商乘并举」 策略可谓 「中规中矩」，过往十多年的收效是 「商滞乘衰」。
合资品牌、自主品牌
1） 自主品牌毫无建树
2016 年，东风汽车自主品牌销量 90.6 万辆、占总销量的 28.7%；其中，乘用车销量约 55 万辆、占集团乘用车销量的 19.7%；
2017 年，东风汽车自主品牌销量 96.2 万辆、占总销量的 29.3%；但乘用车销量降至 52 万辆、占集团乘用车销量的 18.4%；
直到 2020 年，东风汽车再次开始披露自主品牌销量：
2020 年，自主品牌乘用车销量为 25.6 万辆、相当于 2016 年的 46.7%，仅占本年乘用车总销量的 11.1%；
2021 年，自主品牌乘用车销量为 37.7 万辆、相当于 2016 年的 68.6%，占本年乘用车总销量的 13.6%；
2022 年，自主品牌乘用车销量攀升至 49.8 万辆、相当于 2016 年的 90.6%，占本年乘用车总销量的 16.7%；
2023 年，自主品牌乘用车销量大幅回落到 34.7 万辆、相当于 2016 年的 63.2%，占本年乘用车总销量的 23.1%；
2024 年 H1，自主品牌乘用车销量大幅提高到 18.8 万辆，占同期乘用车总销量的 24.3%；
与长安汽车相比，东风汽车的问题十分突出：
一是自主品牌销量上不去；
二是自主品牌占乘用车销量的比重从未超过 25%，高度依赖合资车：
2023 年，长安汽车总销量 255.3 万辆，其中自主品牌 209.8 万辆，占比高达 82.2%；其中，自主乘用车售出 159.7 万辆，是东风汽车的 4.6 倍！
2024 年，长安汽车总销量 268.4 万辆，其中自主品牌 222.6 万辆，占比接近 83%；其中，自主乘用车售出 166.8 万辆。
假如把东风比喻成一支军队，人数虽多但 75% 是 「雇佣军」。
2） 合资品牌江河日下
2016 年，合资乘用车销量 223.8 万辆、占乘用车总销量的 80.3%；
2017 年，合资乘用车销量 230.8 万辆、占乘用车总销量的 81.6%；
2020 年，合资乘用车销量 205.7 万辆，相当于 2016 年的 92%，但占乘用车总销量的比例提高到 88.9%；
2021 年，合资乘用车销量 187.6 万辆，相当于 2016 年的 84%，占乘用车总销量的 83.3%；
2022 年，合资乘用车销量 165.5 万辆，相当于 2016 年的 84%，占乘用车总销量的 83.3%；
2023 年，合资乘用车销量 139.7 万辆、掉落到 2016 年的 74%，占乘用车总销量的 80.1%；
2024 年 H1，合资乘用车销量 61.3 万辆，占乘用车总销量的 75.7%；
2024 年，合资品牌乘用车销量较 2016 年减少 84 万辆、降幅 37.6%。
最近三年，合资品牌中挑大梁的是东风日产和东风本田。
2021 年各季，两大合资品牌总销量分别为 46.2 万辆、45.2 万辆、40 万辆和 52.3 万辆。最近三年，两大合资品牌销量振荡下行，2024 年尤为明显：
2024 年 Q1，东风日产、本风本田销量分别为 17.1 万辆、13.6 万辆，合计 30.8 万辆，相当于 2021 年 Q1 的 67%（销量指数为 61）；
2024 年 Q2，东风日产、本风本田销量分别为 15.9 万辆、10.2 万辆，合计 26.1 万辆，相当于 2021 年 Q2 的 58%（销量指数为 58）；
2024 年 Q3，东风日产、本风本田销量分别为 17.1 万辆、13.6 万辆，合计 20.1 万辆，相当于 2021 年 Q3 的 50%（销量指数为 50）；
2024 年 Q4，东风日产、本风本田销量分别为 16.9 万辆、12.1 万辆，合计 29 万辆，相当于 2021 年 Q3 的 55%（销量指数为 55）；
2025 年 1 月，东风日产、本风本田销量分别为 4.7 万辆、2 万辆，合计 6.73 万辆，仅为 2021 年 1 月的 34.5%；
合资品牌也做过 「抗争」，例如：
2023 年初，神龙汽车旗下的雪铁龙 C6 大幅优惠 9 万元，与奥迪 A6L 同级别的车最低只卖 12 万元，此举被认为是当年价格战的始作俑者。但 2023 年雪铁龙 C6 只卖出 2500 多辆，最终于 2024 年停产。
2025 年 1 月，神龙汽车销量为 3888 辆，同比下降 39.4%。
自主品牌，连续 8 年没赚钱
东风汽车按产品设计划分了四个业务单位 （注：不包括合资、联营企业）：商用车分部、乘用车分部、金融分部、公司及其他分部。
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乘用车
2017 年，乘用车分部亏损 20.1 亿。
2017 年-2024 年 H1，乘用车分部始终未能扭亏。2021-2023 年，连续三年亏损超过 60 亿。2023 年亏损率 15.4%。2024 年 H1，乘用车分部亏损 17.7 亿、亏损率收窄至 8.2%；
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商用车
商用车是东风旗下的优质业务。2017 年，商用车分部盈利 16.7 亿。
2018-2020 年，连续三年利润超过 20 亿。2019 年利润达 28 亿，但利润率仅为 4%。
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金融分部
金融分部利润丰厚：
2017 年 16.3 亿、2018 年 23.1 亿……2021 年冲高到 36.6 亿。
由于新车销量不振，金融分部营收、利润随之下滑：2023 年跌至 19.4 亿、2024 年 H1 仅为 4.16 亿、同比下降 75%。
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总计
尽管有金融分部这颗 「摇钱树」，自 2017 年起东高汽各分部总计利润连续为负值 （剔除分部间交易）：2023 年亏损达 73.4 亿。
一言以蔽之，东风汽车除合资以外的 「自营业务」 几乎不具备 「造血能力」，全靠合资企业 「进贡」。
合资品牌没少 「进贡」
1） 合资品牌的 「好日子」
东风汽车有三大合营企业：东风有限、神龙汽车、东风本田。
东风有限注册资本 167 亿，东风汽车、日产汽车各持 50%，核心企业是 「东风日产乘用车公司」。
神龙汽车注册资本 70 亿，东风汽车持有 50%，合资外方为法国 PSA 集团、雪铁龙汽车、标致汽车。
东风本田注册资本，东风汽车持 50%、本田技研 （日本） 持 40%、本田技研 （中国） 持 10%。
在合资品牌的好日子里，每家企业利润动辄几十亿、上百亿：
2015 年，东风有限、东风本田、神龙汽车综合利润分别为 116 亿、47 亿、29 亿；
2016 年，东风有限、东风本田综合利润分别增至 126 亿、72 亿，神龙汽车却跌到 18 亿；
随后三年，两个日系品牌利润持续增长，2019 年分别达到 164 亿、109 亿。神龙汽车而陷入持续亏损，2019 年亏损达 26 亿；
2020-2022 年，日系品牌又过了三年好日子，利润虽有小幅下降，但都保持在百亿之上。
2023 年，形势急转直下，东风本田综合利润下跌 87.6% 至 13.3 亿；东风有限利润跌幅更是达到 95.8%，仅 4.47 亿。
2023 年初，雪铁龙不顾品牌形象甩卖 C6。东风或许存有 「壮士断腕」 之心，底气是——即使法系衰败，还有日系可以支撑局面。
2） 想当年 「有里有面儿」
财报中，合资品牌对母公司的贡献体现在两个地方：一是损益表中 「应占合营企业利润」（给上市公司撑 「面子」）；二是现金流量表中 「来自合营/联营企业的股息」（上市公司的 「里子」）。
2014 年，应占合营企业利润 106 亿；上市公司财年净利润 133 亿 （合营企业贡献了 80.1%），还收到 98.7 亿现金股；
2017 年到 2022 年，合资企业每年贡献利润、现金均在百亿上下。其中，2019 年，应占合营企业利润 116.3 亿、相当于上市公司财年净利润的 90.6%，合营/联营企业贡献股利 139.4 亿；
2023 年，应占合资企业利润突然跌至 5.13 亿、同比下降 95.7%，现金股利收入亦降 45.65、至 77 亿。
自主品牌没能做大、做强，2023 年起日系断崖式下跌，东风汽车 「面子」、「里子」 都难保，身处的形势远比长安凶险。在新组建的车企充当 「领头羊」 难以让人信服。
*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议
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