来源：凤凰网财经 《IPO 观察哨》
在汽车行业内卷加剧、价格战白热化的当下，江苏泽景汽车电子股份有限公司 （简称 「泽景电子」） 悄然向港交所递交了招股书，海通国际、中信证券为其联席保荐人。近五年来海通国际港股 IPO 保荐通过率为 96.3%。这家原本低调的车载 HUD（抬头显示系统） 供应商，因 2024 年小米 SU7 发布会上雷军的一句 「我们的 AR-HUD 来自泽景电子」，成为公众焦点。然而这家国内车载 HUD（抬头显示系统） 市占率第二的厂商，正面临技术领先机遇与资本结构失衡压力的双重挑战。
兄弟创业，草根逆袭
泽景电子成立于 2015 年，专注于车载 HUD 解决方案的研发与生产。HUD 是汽车抬头显示系统的简称，它将时速、导航等信息投射到驾驶员正前方，让驾驶员在行车过程中尽量做到不低头、不转头获取行驶信息，减少事故的发生，核心产品包括挡风玻璃 HUD（W-HUD） 和增强现实 HUD（AR-HUD）。
泽景电子的核心团队创始人是一对兄弟。弟弟张波是技术灵魂人物，曾在微软中国担任技术支持工程师，2015 年创业主导 HUD 技术研发，带领团队攻克光学投影、AR 算法等核心难题。哥哥张涛则是行业老将，拥有上汽大众 18 年工作经验，2016 年加入泽景后推动公司从初创团队向规模化企业转型。兄弟俩分工明确：张波专注技术创新，张涛负责战略布局与资源整合，这种互补性成为泽景电子快速崛起的关键。
图注：苏泽景汽车电子股份有限公司董事长张涛
泽景电子的崛起之路堪称传奇，2016 年，成立仅一年的泽景以 「三无」 身份 （无生产线、无量产经验、无行业口碑） 竟然拿下了蔚来 ES8 的 HUD 竞标，低价策略可能是其王牌。据媒体报道，泽景电子当时的报价仅为国际巨头的一半，研发费用更是低至四分之一。为了按时交付，泽景紧急搭建手工生产线，随后迅速升级为自动化产线，2018 年，随着首批 ES8 的交付，泽景科技打开市场并凭借稳定性和高性价比在行业站稳了脚跟。
十年时间，泽景电子成为国内唯一拿到国际主机厂订单并实现量产的 HUD 供应商并成功坐上国内 HUD 解决方案供应商市占率第二的宝座，与成立超 30 年的老牌 HUD 龙头华阳集团分庭抗礼。然而技术光环背后，泽景电子正在陷入财务危机。
资本盛宴与生存挑战：IPO 背后的博弈
凤凰网财经 《IPO 观察哨》 查阅泽景电子招股书发现，该公司背后的资本和客户阵容堪称豪华！其股东阵容涵盖吉利控股、顺为资本、一汽集团、北汽集团等产业资本，客户包括蔚来、吉利、长安、上汽、小米等 22 家主机厂，累计合作车型达 90 款。截至 IPO 前，公司估值从 2017 年的 6000 万元飙升至 25.85 亿元，7 年涨幅达 42 倍。然而，光鲜的资本故事背后，却是持续的财务压力。
招股书显示，截至 2022 年末、2023 年末、2024 年末，公司负债总额分别约为 8.2 亿元、12.1 亿元、16.74 亿元，两年增长了超一倍；股东权益净额从-4.86 亿元恶化至-8.97 亿元；公司资产负债率更是连续三年高过 200%，分别为 246%、213.8%、215.6%；2022-2024 年，泽景电子对应净亏损分别为 2.56 亿元、1.75 亿元、1.38 亿元，3 年累计亏损 5.69 亿元。公司面临流动负债虚高、股东权益持续失血的财务困境。
导致这种财务困境的直接原因是公司 13.61 亿元的可赎回优先股被计入了流动负债。根据国际财务报告准则 （IFRS），泽景电子的可赎回优先股因包含强赎回条款，被认定为 「明股实债」，需以负债形式列报。这种畸形财务结构的根源在于公司长期依赖 「对赌式融资」 扩张。
招股书显示，泽景电子曾与投资者签订股东协议授予有关公司的若干特别权利。泽景电子表示，根据股东协议授予前投资者的撤资权、反摊薄权、优先购买权及随售权已在为联交所首次递交招股书前终止，但若联系保荐机构撤回保荐导致 IPO 终止、撤回导致 IPO 终止、未能在 2027 年 12 月 31 日前成功上市，将可能面临前述条款的恢复，直接引发公司流动性危机。这一潜在赎回条款不仅加剧了公司短期资金压力，也对其港股 IPO 的紧迫性提出了更高要求。凤凰网财经 《IPO 观察哨》 发现，已有投资方提前离场，泽景电子 Pre-A 轮投资方上海尚颀和扬州产权已在 2019 年至 2024 年期间转让了全部股权，分别套现 5085.68 万元以及 5000 万元。
HUD 市场的繁荣与价格战的阴影
今年，泽景电子董事长张涛曾公开表示：公司的目标是 2026 年在中国实现超过 10 亿元的销售收入，这两年，每年要以 30% 左右的速度增长。但据招股书，2022 年至 2024 年，泽景电子的总营收分别为 2.14 亿元、5.49 亿元和 5.78 亿元，2024 年公司的的同比增速已开始有大幅放缓的迹象，收入同比增速从 2023 年的 156.6%，大幅降至 2024 年的 5.1%。
汽车智能化是增速最快的细分赛道，但从业者体感却普遍寒冷。随着越来越多玩家的进入，HUD 厂商价格竞争加剧，行业整体出现 「增收降利润」 的情况。泽景电子董事长张涛去年在第二届智能车载光峰会上说道：「2016 年到现在的 8、9 年间，同样规格的 HUD 现在的价格是以往价格的百分之十几，惨烈的竞争导致了行业整体面临利润的压力。」
泽景电子的招股书数据也证实了这一点。2022 年至 2024 年，公司分别销售 17.57 万套、53.46 万套和 62.46 万套 HUD 解决方案，同期创造收益分别为人民币 1.71 亿元、4.95 亿元及 5.41 亿元。据此计算，其同期 HUD 解决方案的平均价格分别为每套 974.31 元、925.07 元和 865.47 元。在销量和销售收入均增长的情况下，泽景电子的主要产品均价却在持续下跌。
此外泽景电子未来仍有可能承受来自下游客户的降价要求压力。招股书中，泽景电子就风险因素明确提示：公司可能面临汽车主机厂及其他主要客户的持续定价压力，如对方要求公司降价，公司的业务、经营业绩及财务状况可能因此受到重大不利影响。随着汽车主机厂推行重组、整合和成本削减举措，超出公司预期的定价压力也可能进一步加剧。在这种情况下，倘若泽景电子无法抵销价格下跌，或推出售价、毛利率更高的新解决方案，公司盈利能力将受到重大不利影响。
泽景电子的故事折射出智能汽车赛道的典型困境：资本热捧与行业竞争并存，技术投入与盈利压力共生。能否在 2027 年前成功完成 IPO，将是决定其生死存亡的关键。
