文章来源：天天财经
中金公司指出，11 月重要节点前，中美经贸博弈再度升级。整体看，基于目前信息初步判断，本轮事件对 A 股的冲击预计将弱于 4 月初时期：一方面，当时 4 月初市场计入了剧烈、快速调整预期；另一方面，中国在当时展现出的快速、有效应对，有望降低投资者对后续类似冲击的担忧。短期看，此次突发事件或对风险偏好带来影响，加大或延长 8 月底以来的市场调整幅度和持续时间。但从中期角度，全球货币秩序加速重构，美元资产的安全性下降，人民币资产将继续获得重估，这意味着市场上行根基并未动摇，叠加 「十五五」 等政策规划出台在即、科技等行业基本面向好趋势未改、A 股整体估值区间相对合理等因素，本轮行情可能更具备 「长期」、「稳进」 条件，中国资产重估仍在延续。若后续短期 A 股因非理性情绪出现超调，反而提供较好再度配置 A 股时点。
全文如下
中金：中美关税 「再升级」，A 股影响几何？
外部不确定性冲击，对 A 股影响几何？不改中期趋势，中国资产重估仍在延续
11 月重要节点前，中美经贸博弈再度升级。当地时间 10 月 10 日，美国总统特朗普在社交媒体上表示，将从 2025 年 11 月 1 日起对所有从中国进口的商品加征额外 100% 关税，并对所有关键软件实施出口管制。
突发事件对全球主要资产扰动明显，风波未平仍需关注后续进展。受上述事件影响，全球权益资产和商品普遍下挫，美债与黄金拉升。具体的，上周五美国纳斯达克指数跌幅 3.6%，标普 500 指数下跌 2.7%，创下 4 月 10 日以来最大单日跌幅，AMD、高通等芯片股跌幅居前，VIX 指数飙升；上周五，中国科创 50、创业板指和恒生科技指数分别下跌 5.6%、4.6% 和 3.3%；欧洲斯托克 600 指数收跌 1.25%，主要欧洲国家股指均收跌；大宗商品方面，美油和纽铜分别跌 4.8% 和 3.7%，盘中跌幅一度超 5%；十年期美债跳水超 10 个基点，纽约黄金期货涨近 2%。值得注意的是，此前特朗普政府在 4 月对华启动的 「对等关税」 暂停协议也将于 11 月 10 日到期，后续进展仍需密切关注。
短期冲击不改中期趋势，中国资产重估仍在延续。整体看，基于目前信息初步判断，我们认为本轮事件对 A 股的冲击预计将弱于 4 月初时期：一方面，当时 4 月初市场计入了剧烈、快速调整预期；另一方面，中国在当时展现出的快速、有效应对，有望降低投资者对后续类似冲击的担忧。短期看，此次突发事件或对风险偏好带来影响，加大或延长 8 月底以来的市场调整幅度和持续时间。但从中期角度，中金策略团队在此前 《牛市成因之辩》 中指出，全球货币秩序加速重构，美元资产的安全性下降，人民币资产将继续获得重估，这意味着市场上行根基并未动摇，叠加 「十五五」 等政策规划出台在即、科技等行业基本面向好趋势未改、A 股整体估值区间相对合理等因素，我们认为本轮行情可能更具备 「长期」、「稳进」 条件，中国资产重估仍在延续。若后续短期 A 股因非理性情绪出现超调，反而提供较好再度配置 A 股时点。
分行业看，我们汇总中金行业分析师观点，中美博弈升级对相关行业的影响如下：
机械、军工和船舶：若中美博弈进一步加剧，市场或倾向交易 「自主可控」 及 「安全可保障」 相关资产。机械领域中，与自主可控最相关的包括科学仪器和高端机床；军工板块具备主题性受益逻辑，但基本面影响有限，船舶行业受冲击较小。
市场层面更可能聚焦国产替代预期，航空发动机产业链或成为关注重点。与科学仪器、高端机床不同，国内航空发动机自主化水平有进一步提升空间，目前外部依存度较高，后续需关注事件进展及国内相关产业链建设。
软件：关注可能主要针对的工业软件及 EDA 设计工具。
电力设备与新能源：可能受影响的主要环节是储能电芯，与 4 月情形相似。美国自我国进口的储能电芯产品或面临限制，新能源领域龙头企业影响较大。
光伏：前期多次相关措施或预期反复，此次美国关税政策对光伏行业的边际影响可能有限。
有色金属：与 4 月相比，本次稀土出口管制更加全面和深化。稀土作为我国在大国博弈中的重要战略资源，其政策调整具有显著信号意义。特朗普计划在 APEC 会议后实施额外关税，需关注会议结果及后续进展。与此前不同的是，当前出口量正常，我国稀土产业的主导地位和博弈筹码明显增强，需求预期也较 4 月时更为稳健。短期内，在情绪推动下稀土价格或维持强势，除非双方摩擦再度升级并引发衰退担忧，否则估值上行趋势仍有支撑。
A 股市场估值：当前 A 股整体估值处于合理区间，并未高估
8 月底以来，A 股市场由此前的上涨转为震荡格局。我们在 《A 股 「长期」、「稳进」 的四大条件》 中提到，指数上涨并非一蹴而就。历史经验显示，当 A 股换手率升至 5% 以上时，指数往往在随后出现 1—3 个月的短期调整。近几年典型阶段包括 2019 年 4 月、2020 年 7 月和 2024 年 10 月，均出现类似特征。市场成交在前期快速上涨后，获利资金了结叠加缺乏新增催化的背景下，市场可能进入短期震荡整理阶段。
从市场位置来看，当前 A 股整体估值处于合理区间。1）A 股市场主要宽基指数估值，位于历史均值和向上 1 倍标准差之间。截至 10 月 11 日，偏大盘的沪深 300 指数前向市盈率 12.5x，略高于 2005 年以来的历史均值 12.1x，分位数 75.4%。偏成长的创业板指前向市盈率 30x，位于均值向上 0.1 倍标准差，分位数 60.5%。偏中小市值的中证 500和中证 1000 估值弹性更大，当前均位于估值向上 0.6 倍标准差左右，分位数分别为 73.4% 和 76.7%。2）A 股估值在全球主要市场仍处于中等偏低位置。当前美国标普 500 /MSCI 印度/日经 225 /法国 CAC40 /德国 DAX 的前向市盈率分别为 23x/22.4x/21.3x/16.5x/15.8x，横向比较来看，A 股估值 （12.5x） 在全球主要市场仍处于中等偏低位置。年初至今上证指数上涨 16.3%，在全球主要市场中为中游水平，尚低于同期港股表现 （恒生指数年初至今上涨 31.1%）。3） 股债相对吸引力仍存。当前沪深 300 指数股息率 2.6% 左右，和十年国债收益率相比，权益资产仍有相对吸引力。根据股息率和国债收益率测算的股债相对吸引力指数目前为 139%，接近过去 5 年 80% 分位数，处于历史较高水平。股权风险溢价的数据，也显示 A 股投资者风险偏好相对较高，沪深 300 股权风险溢价为 6.2%，略低于均值 6.3%。4）A 股市值与 GDP、M2 的比值也偏低。当前 A 股市值虽超过 100 万亿元，但与 GDP 的比值在全球主要市场中尚处于中等偏低位置；A 股市场总市值/M2 约为 35%，处于历史 45% 分位左右；与同期居民存款余额也存在一定差距。5） 分行业看，科技成长领域估值提升明显，当前全球 AI 与半导体行业业绩保持高增长，创新药和部分新能源板块逐步走出周期低点，行业盈利回暖有助于稳定估值并拓展上行空间。
配置上，短期风格变化可一定程度参考 4 月前后的市场反应，前期涨幅较大、对外部风险未计入的成长、出海领域有短期压力；有色、军工、国产替代、内需关注度上升。
图表 1：2025 年初至今大类资产表现
资料来源：Wind，中金公司研究部
注：数据截至 2025 年 10 月 11 日
图表 2：中国相比全球股市的估值水平仍然较低
资料来源：Factset，中金公司研究部
注：为方便比较，此处沪深 300 前向市盈率为 Factset 口径下数据
图表 3：今年 7-8 月 A 股出现较快上涨，成交也一度放大，日换手率一度维持 6% 以上
注：数据截至 2025 年 10 月 10 日
资料来源： Wind，中金公司研究部
图表 4：权益资产仍有相对吸引力
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 5：A 股总市值/GDP 在全球主要市场中尚处于中等偏低位置
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 6：A 股总市值/M2 处于历史低位
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 7：A 股总市值/居民储蓄存款同样处于历史低位
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表 8：10 月 10 日，中美贸易摩擦再度升级
注：数据截至 2025 年 10 月 11 日
资料来源：Haver，中金公司研究部
（文章来源：第一财经）
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